叶檀：强制退市是真正难啃的硬骨头

知名财经评论家 叶檀

　　退市制度到来，制度到现实之间还有遥远的距离。完善的制度是第一步，有目标明确、可以操作的制度总比没有好。

　　可以肯定的是，A股市场不会迎来退市狂潮，更不会迎来主动退市狂潮。阿里巴巴在中国香港退市，整合之后在美国重新上市，避开了互联网与中概股下行过程中在股市支付庞大的成本，同时获得了重新上市的最大红利。

　　完美的结局总是稀缺的，在A股上市的企业极少主动退市。A股市场2500家左右上市公司，尽管早在1993年《公司法》确立了我国上市公司退市制度，截至今年7月，20余年来退市的公司却只有78家，而选择主动退市的公司更是屈指可数。

　　进入股票市场就意味着有活路，在这一波实体经济与房地产下行周期，成功上市的企业比非上市企业优势大得多，能够解决融资渠道难题、股权质押、增发配售、优先发债等等。上市公司在融资市场上具有天然溢价，没有哪家公司会轻易退出这个市场。尤其在实体经济风雨飘摇之际，上市与否对公司而言有时是生与死的区别。

　　与美国比主动退市公司数量意义不大，A股市场有特殊性。只要壳资源还有价值，退市就是稀缺动作，卖壳才是正常行为。明明壳是重要资源可以出售，为什么要抛弃这个壳呢？

　　如果把并购重组也称为主动退市，那么A股市场的主动退市比例非常之高。不过，这样的主动退市事实上是壳资源的交易行为。根据清科集团旗下私募通数据统计显示，截至2014年8月20日，A股市场共有214只个股停牌，其中上证所停牌的有59只，深交所停牌的有155只。而这214只个股停牌原因多是 “重大事项”，而所谓的重大事项绝大多数涉及并购、重组或借壳上市。大量的并购重组与借壳上市，使得一些公司出现了巨量井喷，今年最时髦的一个说法就是市值管理，并购重组成为股价上升的利器。

　　小市值公司成本低并购容易，成为香饽饽。2014年1月1日，市值在15亿元以下的公司数量191家，到8月初市值在15亿元以下的公司仅有46家（其中8家为停牌状态）。不看基本面，只要在年初把资金平均分配到市值15亿元以下公司中，到8月28日收盘，收益率为52.42%，同期的深证综指涨幅仅为13.33%，沪深300指数下跌0.8%。

　　市场热点所在就是并购，并且刚好与中国实体经济化解产能过剩主题重合，有很多的故事可以讲，未来在钢铁、煤炭等领域，就是大公司也会出现各种并购故事。在这样的市场中，如何让上市公司放弃壳资源主动退市？

　　7月4日，证监会新闻发言人邓舸表示，对于何为“主动退市”，我国资本市场始终缺乏统一认识，主动退市与强制退市混同，没有充分体现主动退市的特点，“主动退市与并购重组活动往往结合紧密，但我国市场收购、回购等并购重组制度尚不完善，缺乏余股强制挤出、杠杆收购工具等配套制度，行政管制色彩依然较重，导致主动退市的制度成本与社会成本总体偏高。近年来，虽然我国有一些主动退市案例出现，但总体而言数量不多，方式也比较单一。”

　　真正难啃的硬骨头是强制退市制度，20种情况包括财务、交易、守法等指标。交易与财务指标相对刚性，较易执行。数据显示，沪深两市2012年和2013年连续两年出现亏损的企业（剔除已经暂停上市）一共有35家，如果今年再次出现亏损的话，将触及连续亏损三年的“红线”而被暂停上市。

　　证监会作出行政处罚决定相对比较慎重，从2004年至2008年，证监会共进行行政处罚210件，2013年全年证监会共作出84项行政处罚决定，即使是以这样保守的数量，对市场也是不小的冲击。未来对上市公司强制退市的威胁，将主要来自证监会与司法部门，数量将远远低于每年的行政处罚数量。

　　最重要的是，退市要获得中小投资者的支持，集体诉讼与赔偿制度不可缺少。很遗憾，在这方面亮点不多。可以预计，将来退市与中小投资者的权益保卫战将来回拉锯，成为退市制度的痛点。

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