【公司治理】企业自身的溢价资产在哪里？

　　共享经济的资产流动如啸聚江湖的侠客，呼啸而来，呼啸而去。由此演译，股票市场的暴涨暴跌亦将成为新常态。

　　前一阵子，全球大宗商品巨头嘉能可公司的股价暴跌，破产传闻不断，令人瞠目。据说，嘉能可公司拥有的矿产资源富可敌国，市场价值远高于该公司当前的股票市值。

　　这就提出了一个资产估值的理论问题：一个企业的溢价资产究竟是什么？

　　轻资产与溢价

　　人们经常混淆两类企业资产：一是企业拥有的资产，二是企业自身的资产。前者是可以和企业分离的，企业破产了，其所拥有的资产依然存在并可以转让。而后者是和企业生死与共的，通常不会在企业消失后仍然存在。由此演绎，后者才可能成为企业自身的溢价资产。

　　企业自身的溢价资产又可以分为两类：一是企业家及其团队投入或创造的，二是企业作为一个平台所包容的内部或外部资源。如此细分，人们就会发现：互联网企业最核心的资产并非前者，而主要来自于后者，且可以说它是企业的核心竞争力，这就是人们常说的共享模式和平台模式。由于在企业平台上流动的资产在法理上并不属于平台企业，于是就有了一个重要的资产定义——轻资产。所谓“轻”资产未必很“轻”，只是此类资产在财务的定义上很“轻”，因为该类资产并不属于企业所拥有的资产，却又决定着企业未来的成长与创新。

　　资本市场把企业变为商品才有了公司股票的交易，而投资人参与的交易主要是未来的预期，所以上市公司的股票才会产生三重溢价：成长性溢价、创新性溢价、领先性溢价。由此判断，大宗商品巨头嘉能可公司的股价暴跌并非来自于公司所拥有的资产贬值，而应主要来自于溢价资产的大幅贬值。于是问题又出现了：公司的溢价资产为何会突然贬值呢？

　　当溢价遭遇逆袭

　　若将公司拥有的资产剔除，公司自身创造的资产应主要来自于四个方面：一是企业家的创造，二是员工的创造，三是客户的贡献，四是投资人的信心。这四大要素的重要性排序在企业升值和贬值的两个阶段中是有所不同的。企业升值阶段的传导顺序是正向的，由企业家的创造开始依次升级，最后体现为投资人的疯狂；而在企业贬值的阶段，公司将遭遇“逆袭”，即从投资人到客户，再由员工到企业家及其管理团队。

　　公司一旦遭遇“逆袭”，股价下跌的底线将直指公司拥有的可变现资产，此时所有的溢价资产都可能在一瞬间“轻”如鸿毛，甚至烟消云散。而在破产变现的交易中，公司拥有的资产因急于变现，通常也只能以两折以下的市价估值。所以在股市中，公司股价的突发性暴跌不仅包含其溢价资产的贬值，还包含其净资产变现的预期折价。由此来看，暴跌中的公司市值远低于其可变现资产的价值就不足为奇了。

　　如今的互联网时代，越来越多的商品化企业选择了平台模式和共享资源，在企业平台上流动的资产总量经常远远高于企业自身拥有的资产。共享经济的资产流动如啸聚江湖的侠客，呼啸而来，呼啸而去。由此演绎，在新经济时代，股票市场的暴涨暴跌亦将成为新常态。

（文：金岩石 | 上海交通大学海外学院金融所）

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