【每日线报】周黑鸭毛利率拐头下滑 售价降成本升盈利空间遭挤压

在新产品闪电下架的背景下，是周黑鸭（01458，HK）略显疲态的业绩表现。

9月25日，周黑鸭发布的2017年半年报中显示，2017年上半年公司实现营业收入16.18亿元人民币，同比增长16.5%；毛利9.86亿元人民币，同比增长13.2%；净利润4.01亿元人民币，同比增长5.3%。从上述数据来看，公司的营收增长与净利润增长并不匹配。公司的毛利率与净利率变化也印证了这一点，其中，毛利率由62.7%降低1.8个百分点至60.9%，而净利率由27.4%降低2.6个百分点至24.8%。

因周黑鸭一直以高毛利率而被市场关注，该项指标突然的拐头向下，出乎外界预料。国金证券(11.760, 0.09, 0.77%)就发布研报称，周黑鸭毛利率下降幅度超过他们的预期。

毛利率降1.8个百分点

在周黑鸭上市之时，《每日经济新闻》记者曾将周黑鸭与绝味食品(36.580, -0.29, -0.79%)（603517，SH）进行了对比，发现绝味食品的营收高于周黑鸭，但在净利润这一重要财务指标上，周黑鸭却优于绝味食品。在2013年至2015年，绝味分别实现营收22.7亿元、26.3亿元及29.21亿元，而净利润分别是1.93亿元、2.36亿元和3.01亿元。周黑鸭在2013年至2015年分别实现营收12.18亿元、18.1亿元和24.32亿元，净利润分别为2.6亿元、4.11亿元和5.53亿元。

不过，从今年发布的半年报来看，公司的毛利率出现了拐头向下的趋势，毛利率由62.7%降低1.8个百分点至60.9%，且净利率由27.4%降低2.6个百分点至24.8%。据周黑鸭解释称，毛利下降主要是由于销售成本的整体增加及平均售价的整体减少所致，这里的成本主要包括包材成本、若干香料以及劳动成本。

值得关注的是，今年上半年周黑鸭共有门店892家，比去年年底净增114家，开店速度超预期，店面扩张直接带来的广告、租金以及人工成本等快速增长。此外，今年上半年周黑鸭广告及推广费用达6072万元，而去年全年广告推广费用仅有5507万元。一方面，公司通过降价的方式来促销；另一方面，公司继续投入资金开店，进行快速的扩张。又由于新店一般都会有培育期及广告费用的投入，这无疑对未来一段时间内公司的利润造成直接的压力。

产品价格遭遇天花板

周黑鸭2016年上市时披露的招股书显示，自2013年以来，鸭及鸭副产品一直都呈现出稳步上涨的态势。2013年，鸭及鸭副产品的价格为63.9元/千克，而到了2016年上半年则上涨至88.4元/千克，价格上涨了近40%。受益于鸭产品的价格增长，周黑鸭的毛利率从2013年的57.2%升至2016年的62.32%。

从周黑鸭的定位来看，其也一直倾向于消费能力更高，更注重产品卫生和新鲜度的消费者，其利用价格、口味和净重等多重壁垒，“过滤”掉非目标群体，使得周黑鸭的忠实粉丝更有粘性、更加集中，且复购欲望更强。

不过，周黑鸭在2017年半年报中却声称，公司的相关产品平均售价出现了下降的情况。食品行业分析师朱丹蓬对《每日经济新闻》记者表示，“事实上，周黑鸭直营的毛利已经非常高了，如果继续涨价可能会给自己的销售带来一定的影响。”

更加值得关注的是，国金证券研报显示，毛鸭的价格目前已经出现上扬的态势，可能将影响到周黑鸭第四季度的成本端，或将进一步影响2018年的成本端。一方面是公司相关产品的平均售价有下降，而另一方面是成本端面临压力，公司的业绩或将受到影响。

不过，从研报来看，各家券商还是看好周黑鸭直营商业模式的优秀盈利能力，认为其后续产能逐步释放将推动收入端稳健增长。

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